對(duì)賭的對(duì)象

由于私募投資的估值方法通常是以利潤(rùn)為指向的PE法,，所以最為常見的對(duì)賭,，就是選擇利潤(rùn)指標(biāo)為杠桿，按照利潤(rùn)指標(biāo)的達(dá)成情況,，對(duì)投資方或目標(biāo)公司控制人（或管理層）予以股權(quán)調(diào)整或貨幣補(bǔ)償,。

但在投融資實(shí)踐活動(dòng)中，尤其境外資本市場(chǎng),，對(duì)賭的對(duì)象和工具都非常寬泛,，對(duì)賭對(duì)象主要包括：

（1）利潤(rùn)

由于基金投資的議價(jià)通常以利潤(rùn)的PE倍數(shù)為標(biāo)準(zhǔn)，預(yù)期的利潤(rùn)就成了最為常見的對(duì)賭目標(biāo),，一般是經(jīng)具有證券從業(yè)資格的會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)確認(rèn)的稅前利潤(rùn),。

（2）其他財(cái)務(wù)指標(biāo)

除了利潤(rùn)指標(biāo)外，根據(jù)目標(biāo)公司的具體情況,，投資基金也會(huì)對(duì)目標(biāo)公司的銷售收入,、利潤(rùn)率等其他財(cái)務(wù)指標(biāo)予以要求，并根據(jù)實(shí)際達(dá)成情況加以調(diào)整投資條款,。

（3）戰(zhàn)略投資人的引進(jìn)

在具體的私募項(xiàng)目中,，投資人有時(shí)會(huì)要求目標(biāo)公司完成新引進(jìn)一定金額的戰(zhàn)略投資作為二輪或其他后續(xù)投資的對(duì)賭條件（甚至?xí)竽骋粋€(gè)或多個(gè)指定的戰(zhàn)略投資人），否則會(huì)對(duì)投資條件加以調(diào)整,。如果不調(diào)整投資條件的話,，則不是對(duì)賭性質(zhì)，而僅僅是先決條件,。

（4）管理層的鎖定

私募投資人也會(huì)對(duì)管理層的穩(wěn)定性加以要求,，除了根據(jù)上市規(guī)則的一般性要求外，會(huì)對(duì)某一個(gè)或多個(gè)管理層的留任作出特殊要求,，并作為調(diào)整投資條件的腰間,。

（5）生產(chǎn)指標(biāo)

主要是對(duì)技術(shù)改造,、專利權(quán)取得或高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定等對(duì)于目標(biāo)公司具有上市特殊意義的生產(chǎn)指標(biāo)作出調(diào)整性約定，觸發(fā)相應(yīng)的投資條件調(diào)整,。

（6）上市

這是一個(gè)本原的對(duì)賭對(duì)象,，私募投資的終極目的就是上市，如果說(shuō)其他對(duì)賭對(duì)象是過(guò)程性對(duì)賭工具外,，能否上市則是結(jié)果性對(duì)賭工具,，私募投資人會(huì)提出一個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)，如果目標(biāo)公司在該節(jié)點(diǎn)未能實(shí)現(xiàn)上市,，則會(huì)觸發(fā)退出條款和退出賠（補(bǔ)）償,。

（7）其他

針對(duì)目標(biāo)公司的特殊性，投融資各方可以創(chuàng)造性設(shè)計(jì)各種合理（可接受的即為合理的）對(duì)賭對(duì)象,。

對(duì)賭協(xié)議的法律風(fēng)險(xiǎn)

國(guó)內(nèi)知名企業(yè)與國(guó)際巨頭的對(duì)賭實(shí)戰(zhàn),，為資本領(lǐng)域各方提供了鮮活的風(fēng)險(xiǎn)讀本。除了商業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)外,，法律風(fēng)險(xiǎn)是其中最為重要的關(guān)注要素,。

1、合法性風(fēng)險(xiǎn)

合法性風(fēng)險(xiǎn)是指對(duì)賭條款的設(shè)計(jì)違反了相關(guān)的法律規(guī)定,，會(huì)產(chǎn)生行政法律責(zé)任,，或者無(wú)法在法律層面以及行政審批、登記,、備案時(shí)得到支持,，從而無(wú)法落地實(shí)施。如關(guān)于股權(quán)補(bǔ)償或限制的約定如果違反了股份鎖定的規(guī)定,，就只能在鎖定期滿后才能實(shí)施,。

2、民事效力風(fēng)險(xiǎn)

效力風(fēng)險(xiǎn)是指對(duì)賭條款,，違反了法律,、行政法規(guī)中效力性的強(qiáng)制性規(guī)定，從而導(dǎo)致全部或部分無(wú)效,。如對(duì)于額外表決權(quán),、一票否決權(quán)、優(yōu)先分配和清算的設(shè)計(jì)可能就會(huì)因?yàn)檫`反公司法的規(guī)定而無(wú)效,。

另外,，涉及到外商投資、國(guó)有資產(chǎn)處置的對(duì)賭,，就必須滿足相關(guān)的前置事項(xiàng)和法定程序,，才能符合生效條件或不觸發(fā)無(wú)效條款。

3、上市發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)

即便對(duì)賭條款不違法,、有效,，但也可能會(huì)導(dǎo)致對(duì)上市審核要素的影響，從而構(gòu)成上市障礙,。目前,，中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)于上市時(shí)間對(duì)賭、股權(quán)對(duì)賭協(xié)議,、業(yè)績(jī)對(duì)賭協(xié)議、董事會(huì)一票否決權(quán)安排,、企業(yè)清算優(yōu)先受償協(xié)議等五類對(duì)賭條款已明確為IPO審核禁區(qū),。

4、控制權(quán)風(fēng)險(xiǎn)

事關(guān)公司治理架構(gòu),、投票權(quán),、特殊否決權(quán)、提名權(quán),、內(nèi)控機(jī)制等內(nèi)容的對(duì)賭條款,，均會(huì)導(dǎo)致公司控制權(quán)的變化，一方面會(huì)影響業(yè)績(jī)連續(xù)性,，另一方面也可能會(huì)實(shí)質(zhì)性導(dǎo)致對(duì)公司的控制變化,。

5、公司存續(xù)風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)賭中的退出安排,，往往以減資,、股份贖回等方式實(shí)現(xiàn)，在該等路徑不能以足夠的貨幣資金支持時(shí),，可能就會(huì)引發(fā)訴訟導(dǎo)致公司僵局,、股東僵局甚至是公司正常的存續(xù)也會(huì)受到重大影響。

6,、其他法律風(fēng)險(xiǎn)

在對(duì)賭協(xié)議實(shí)施中,，可能還會(huì)涉及到受補(bǔ)償方的稅收問(wèn)題，以及支付補(bǔ)償方的代扣代繳稅務(wù)問(wèn)題,，如果搭建海外架構(gòu)的話,，還涉及到外商投資、外匯管制,、支付境外收益的稅收代扣代繳義務(wù)等,。