對賭的對象

由于私募投資的估值方法通常是以利潤為指向的PE法，所以最為常見的對賭,，就是選擇利潤指標(biāo)為杠桿,，按照利潤指標(biāo)的達(dá)成情況，對投資方或目標(biāo)公司控制人（或管理層）予以股權(quán)調(diào)整或貨幣補(bǔ)償,。

但在投融資實(shí)踐活動中,，尤其境外資本市場，對賭的對象和工具都非常寬泛,，對賭對象主要包括：

（1）利潤

由于基金投資的議價(jià)通常以利潤的PE倍數(shù)為標(biāo)準(zhǔn),，預(yù)期的利潤就成了最為常見的對賭目標(biāo)，一般是經(jīng)具有證券從業(yè)資格的會計(jì)師事務(wù)所審計(jì)確認(rèn)的稅前利潤,。

（2）其他財(cái)務(wù)指標(biāo)

除了利潤指標(biāo)外,，根據(jù)目標(biāo)公司的具體情況，投資基金也會對目標(biāo)公司的銷售收入、利潤率等其他財(cái)務(wù)指標(biāo)予以要求,，并根據(jù)實(shí)際達(dá)成情況加以調(diào)整投資條款,。

（3）戰(zhàn)略投資人的引進(jìn)

在具體的私募項(xiàng)目中，投資人有時(shí)會要求目標(biāo)公司完成新引進(jìn)一定金額的戰(zhàn)略投資作為二輪或其他后續(xù)投資的對賭條件（甚至?xí)竽骋粋€(gè)或多個(gè)指定的戰(zhàn)略投資人）,，否則會對投資條件加以調(diào)整,。如果不調(diào)整投資條件的話，則不是對賭性質(zhì),，而僅僅是先決條件,。

（4）管理層的鎖定

私募投資人也會對管理層的穩(wěn)定性加以要求，除了根據(jù)上市規(guī)則的一般性要求外,，會對某一個(gè)或多個(gè)管理層的留任作出特殊要求,，并作為調(diào)整投資條件的腰間。

（5）生產(chǎn)指標(biāo)

主要是對技術(shù)改造,、專利權(quán)取得或高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定等對于目標(biāo)公司具有上市特殊意義的生產(chǎn)指標(biāo)作出調(diào)整性約定,，觸發(fā)相應(yīng)的投資條件調(diào)整。

（6）上市

這是一個(gè)本原的對賭對象,，私募投資的終極目的就是上市,，如果說其他對賭對象是過程性對賭工具外，能否上市則是結(jié)果性對賭工具,，私募投資人會提出一個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn),，如果目標(biāo)公司在該節(jié)點(diǎn)未能實(shí)現(xiàn)上市，則會觸發(fā)退出條款和退出賠（補(bǔ)）償,。

（7）其他

針對目標(biāo)公司的特殊性,，投融資各方可以創(chuàng)造性設(shè)計(jì)各種合理（可接受的即為合理的）對賭對象。

對賭協(xié)議的法律風(fēng)險(xiǎn)

國內(nèi)知名企業(yè)與國際巨頭的對賭實(shí)戰(zhàn),，為資本領(lǐng)域各方提供了鮮活的風(fēng)險(xiǎn)讀本。除了商業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)外,，法律風(fēng)險(xiǎn)是其中最為重要的關(guān)注要素,。

1、合法性風(fēng)險(xiǎn)

合法性風(fēng)險(xiǎn)是指對賭條款的設(shè)計(jì)違反了相關(guān)的法律規(guī)定,，會產(chǎn)生行政法律責(zé)任,，或者無法在法律層面以及行政審批、登記,、備案時(shí)得到支持,，從而無法落地實(shí)施。如關(guān)于股權(quán)補(bǔ)償或限制的約定如果違反了股份鎖定的規(guī)定,，就只能在鎖定期滿后才能實(shí)施,。

2、民事效力風(fēng)險(xiǎn)

效力風(fēng)險(xiǎn)是指對賭條款,，違反了法律,、行政法規(guī)中效力性的強(qiáng)制性規(guī)定,，從而導(dǎo)致全部或部分無效。如對于額外表決權(quán),、一票否決權(quán),、優(yōu)先分配和清算的設(shè)計(jì)可能就會因?yàn)檫`反公司法的規(guī)定而無效。

另外,，涉及到外商投資,、國有資產(chǎn)處置的對賭，就必須滿足相關(guān)的前置事項(xiàng)和法定程序,，才能符合生效條件或不觸發(fā)無效條款,。

3、上市發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)

即便對賭條款不違法,、有效,，但也可能會導(dǎo)致對上市審核要素的影響，從而構(gòu)成上市障礙,。目前,，中國證監(jiān)會對于上市時(shí)間對賭、股權(quán)對賭協(xié)議,、業(yè)績對賭協(xié)議,、董事會一票否決權(quán)安排、企業(yè)清算優(yōu)先受償協(xié)議等五類對賭條款已明確為IPO審核禁區(qū),。

4,、控制權(quán)風(fēng)險(xiǎn)

事關(guān)公司治理架構(gòu)、投票權(quán),、特殊否決權(quán),、提名權(quán)、內(nèi)控機(jī)制等內(nèi)容的對賭條款,，均會導(dǎo)致公司控制權(quán)的變化,，一方面會影響業(yè)績連續(xù)性，另一方面也可能會實(shí)質(zhì)性導(dǎo)致對公司的控制變化,。

5,、公司存續(xù)風(fēng)險(xiǎn)

對賭中的退出安排，往往以減資,、股份贖回等方式實(shí)現(xiàn),，在該等路徑不能以足夠的貨幣資金支持時(shí)，可能就會引發(fā)訴訟導(dǎo)致公司僵局,、股東僵局甚至是公司正常的存續(xù)也會受到重大影響,。

6、其他法律風(fēng)險(xiǎn)

在對賭協(xié)議實(shí)施中，可能還會涉及到受補(bǔ)償方的稅收問題,，以及支付補(bǔ)償方的代扣代繳稅務(wù)問題,，如果搭建海外架構(gòu)的話，還涉及到外商投資,、外匯管制,、支付境外收益的稅收代扣代繳義務(wù)等。