業(yè)內(nèi)熱議證券法修訂：

治亂當(dāng)用重典去疴還需良藥

備受關(guān)注的證券法修訂,，近期迎來重大進(jìn)展。正在舉行的全國(guó)兩會(huì)上傳來消息,，證券法修訂草案有望于今年4月份提請(qǐng)人大常委會(huì)繼續(xù)審議,。

“治亂當(dāng)用重典，去疴還需良藥”,。在正視修法焦點(diǎn)和難點(diǎn)的同時(shí),，市場(chǎng)參與各方普遍期待基礎(chǔ)法律制度臻于完善，助力多層次資本市場(chǎng)正本清源,、穩(wěn)健發(fā)展,。

有望4月份提請(qǐng)審議

十二屆全國(guó)人大五次會(huì)議大會(huì)新聞發(fā)言人傅瑩在近期舉行的新聞發(fā)布會(huì)上透露，證券法修訂草案已經(jīng)過修改,，有望于今年4月份提請(qǐng)人大常委會(huì)繼續(xù)審議,。

據(jù)了解，證券法修訂草案于2015年4月份提交全國(guó)人大常委會(huì)進(jìn)行初次審議,，當(dāng)時(shí)的修訂草案共16章338條,，其中新增122條、修改185條,、刪除22條,，內(nèi)容涵蓋股票發(fā)行注冊(cè)制改革、現(xiàn)金分紅制度、允許證券從業(yè)人員買賣股票等多個(gè)方面,。

此后的兩年間,，證券法修訂進(jìn)程始終受到各方高度關(guān)注。傅瑩表示,，證券法的修訂關(guān)系到國(guó)家資本市場(chǎng)法律制度的頂層設(shè)計(jì),，關(guān)系到投資者的權(quán)益保護(hù)，涉及的問題比較復(fù)雜,。特別是2015年證券市場(chǎng)異常波動(dòng)后,，暴露出一些新的問題，需要總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn),，需要重新進(jìn)行論證,。

傅瑩介紹說，人大常委會(huì)法工委聽取了各方面的意見,，也會(huì)同有關(guān)部門進(jìn)行了重新研究,，對(duì)證券法修訂草案重新做了修改，根據(jù)目前的安排,，今年4月份,，證券法修訂草案應(yīng)該能夠再次提請(qǐng)人大常委會(huì)進(jìn)行審議。

“證券法自1999年生效以來,，已有十幾年未曾大修,，而其間，中國(guó)證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)與環(huán)境已發(fā)生了翻天覆地的變化,，現(xiàn)行的證券法已跟不上實(shí)際需要,，亟須盡快修訂證券法?！蔽錆h科技大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)董登新說,。

這顯然也是業(yè)界共同的呼聲。法治化是資本市場(chǎng)改革與發(fā)展的根本方向,，證券法則是資本市場(chǎng)最重要的基礎(chǔ)設(shè)施,。加快證券法的修訂步伐，不僅能增強(qiáng)公眾投資者的安全感與獲得感,，更可促進(jìn)資本市場(chǎng)可持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展,，提升資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的效能。

“證券”概念或被重新定義

在多層次資本市場(chǎng)建設(shè)持續(xù)推進(jìn)的背景下,，修訂后的證券法是否會(huì)擴(kuò)展所規(guī)范范圍從而重新定義“證券”,，成為業(yè)界關(guān)注的焦點(diǎn)。

事實(shí)上,，對(duì)于證券法框架下的“證券”概念范圍,，業(yè)內(nèi)早有不同聲音,。多數(shù)意見認(rèn)為，現(xiàn)行證券法僅適用于股票證券,、債券證券等,，已難以適應(yīng)多層次資本市場(chǎng)快速發(fā)展的現(xiàn)狀。

英大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李大霄認(rèn)為,，對(duì)于證券的重新定義,，或?qū)⑹谴舜巫C券法修訂的重點(diǎn)之一。

“證券范圍應(yīng)當(dāng)進(jìn)行拓寬,，建議擴(kuò)大證券監(jiān)管部門的監(jiān)管范圍，達(dá)到對(duì)證券產(chǎn)品的統(tǒng)一監(jiān)管,，避免目前證券類產(chǎn)品分業(yè)監(jiān)管造成的監(jiān)管空白與監(jiān)管權(quán)沖突問題,。”北京問天律師事務(wù)所主任合伙人張遠(yuǎn)忠認(rèn)為,。

董登新則認(rèn)為,，在拓寬證券定義方面，已經(jīng)形成統(tǒng)一意見的,，可以寫入證券法修訂內(nèi)容中,；尚未達(dá)成共識(shí)的，可以等條件成熟后再納入,。

多年來,，證券違法行為成本與收益的嚴(yán)重失衡，一直受到市場(chǎng)詬病,。輕描淡寫式的違法懲戒機(jī)制難以對(duì)失信行為起到應(yīng)有的震懾作用,，某種程度上甚至成為對(duì)以身試法者的一種“縱容”。

針對(duì)侵蝕證券市場(chǎng)肌體的種種亂象,，構(gòu)建更精準(zhǔn),、合理的違規(guī)懲戒機(jī)制，成為本次修法的焦點(diǎn)所在,。競(jìng)天公誠(chéng)律師事務(wù)所合伙人袁立志表示,，上市公司違法違規(guī)行為往往由董監(jiān)事、高級(jí)管理人員,、控股股東或?qū)嶋H控制人等直接實(shí)施或間接影響,。以上市公司作為處罰主體，難以對(duì)真正的違規(guī)主體形成懲戒和震懾,。

廈門股民賴世昌表示,，上市公司受罰勢(shì)必導(dǎo)致股價(jià)下跌，等于將“板子”打在全體投資者身上,，導(dǎo)致中小投資者權(quán)益受損進(jìn)一步加劇,。

業(yè)界人士和投資者紛紛呼吁,，以修法為基礎(chǔ)，在證券監(jiān)管和執(zhí)法中進(jìn)一步加大對(duì)違法違規(guī)行為直接責(zé)任人的處罰力度,，改變目前“大股東犯錯(cuò),、投資人受過”的不公平局面。

“要按照重典治亂的原則促進(jìn)資本市場(chǎng)誠(chéng)信化,、法治化,。”中國(guó)人民大學(xué)商法研究所所長(zhǎng),、法學(xué)院教授劉俊海說,，除了提高違法成本、歸零違法收益外,，失信主體的聯(lián)合懲戒制度也亟待完善,。

注冊(cè)制改革仍任重道遠(yuǎn)

2015年4月，證券法修訂草案提交初審之際,，注冊(cè)制被認(rèn)為是最核心,、最關(guān)鍵的部分。

當(dāng)時(shí)的草案明確取消股票發(fā)行審核委員會(huì)制度,，規(guī)定公開發(fā)行股票并擬在證券交易所上市交易的,，由證券交易所負(fù)責(zé)對(duì)注冊(cè)文件的齊備性、一致性,、可理解性進(jìn)行審核,，交易所出具同意意見的，應(yīng)當(dāng)向證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)報(bào)送注冊(cè)文件和審核意見,，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)十日內(nèi)沒有提出異議的,，注冊(cè)生效。

同年末,，全國(guó)人大常委會(huì)授權(quán)國(guó)務(wù)院實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制改革,。時(shí)至今日，兩年授權(quán)期限已過大半,。此外,，經(jīng)歷了2015年下半年的股市罕見異常波動(dòng)之后，證券法修訂工作遲滯,，一些重要的改革進(jìn)程也出現(xiàn)了不同程度的延遲,。

在上述背景下，如何就注冊(cè)制內(nèi)容進(jìn)行表述也被認(rèn)為是本次修法的難點(diǎn)所在,。

“IPO審核權(quán)能否下移,，是證券法所涉及問題的被關(guān)注點(diǎn)之一。過去交易所在涉及IPO的審批上的角色是較弱的,?！倍切卤硎?，“我認(rèn)為證券法修訂可能有一個(gè)比較大的變動(dòng)，即賦予交易所在IPO審核權(quán)上更大的話語權(quán),?！?/p>

李大霄等專家則認(rèn)為，此次證券法修訂,，可能更多對(duì)注冊(cè)制進(jìn)行原則性的表述,，在操作層面給予更多空間。

在不少業(yè)界人士看來,，注冊(cè)制改革是我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的必經(jīng)之路,，但其全面鋪開尚需要多方面因素的合力推進(jìn)，需要完善的法律制度基礎(chǔ),、完善的配套補(bǔ)充以及相對(duì)活躍的市場(chǎng)環(huán)境配合,。從這個(gè)角度而言，注冊(cè)制改革推進(jìn)仍任重道遠(yuǎn),。

盼投資者保護(hù)開“良藥”

值得注意的是，在證券法修訂過程中,，投資者保護(hù)一直是各方關(guān)注較多的熱點(diǎn),。多位專業(yè)人士呼吁，應(yīng)借修法之機(jī)健全以投資者保護(hù)為直接原點(diǎn)的制度設(shè)計(jì),，通過引入證券公益訴訟機(jī)制等手段,，彌補(bǔ)對(duì)投資者“股東身份”的特殊保護(hù)機(jī)制缺漏。

作為證券市場(chǎng)重要的參與方,，投資者具有“雙重身份”——既是享有股東權(quán)利的上市公司股東，又是面對(duì)巨大市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的證券交易者。但在現(xiàn)實(shí)中,，由于經(jīng)營(yíng)者在資本及實(shí)際控制力方面占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì),，本該是上市公司“主人”的中小股東無奈淪為“外部人”。

在法律專家看來,，現(xiàn)行證券法注意到了投資者作為交易者的身份,，包括規(guī)定國(guó)家設(shè)立證券投資者保護(hù)基金，以應(yīng)對(duì)被處置證券公司及公募基金管理人破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)帶來的損失等,，卻忽略了其另一重身份所應(yīng)享有的特殊保護(hù),。

中國(guó)社科院法學(xué)所商法研究室主任陳潔認(rèn)為，我國(guó)證券領(lǐng)域的法律制度整體上是圍繞證券發(fā)行者及相關(guān)服務(wù)提供者為原點(diǎn)制定的,，通過直接規(guī)范其市場(chǎng)行為來間接保護(hù)證券投資者的合法權(quán)利?，F(xiàn)行法律制度缺少以投資者保護(hù)為直接原點(diǎn)的制度設(shè)計(jì)，突出表現(xiàn)為有關(guān)投資者損害救濟(jì)制度不完善,、專門投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)缺位,、民事救濟(jì)途徑不足,、缺乏必要的配套規(guī)定確保其可行性等。

這些數(shù)據(jù)或可從一個(gè)側(cè)面刻畫出中小股東面對(duì)證券違法行為猖獗時(shí)的勢(shì)單力?。汗_信息顯示2001年至2015年間共有214家上市公司因虛假陳述被行政處罰,，期間65家公司被投資者提起民事賠償訴訟，占比僅為三成,。數(shù)字背后,，“起訴不收案、收案不立案,、立案不審理,、審理不判決、判決執(zhí)行難”的怪圈折射著中小投資者的維權(quán)困境,。

在這一背景下,，引入公益性維權(quán)被認(rèn)為是值得探索的解決路徑。2014年成立的中證中小投資者服務(wù)中心,，是由證監(jiān)會(huì)直接管理的證券金融類公益機(jī)構(gòu),，其主要職責(zé)是通過持股行權(quán)、糾紛調(diào)解,、證券支持訴訟,、投資者教育等方式，為中小投資者自主維權(quán)提供教育,、法律,、信息、技術(shù)等服務(wù),。

上海師范大學(xué)金融學(xué)院副教授黃建中表示,，借助公益性持股的方式，具備組織性,、獨(dú)立性,、非營(yíng)利性和專業(yè)性要素的投服中心可實(shí)現(xiàn)證券監(jiān)管“觸角”向普通投資者群體的延伸，彌補(bǔ)中小投資者保護(hù)工作的短板和空白,。公益性維權(quán)與行政監(jiān)管,、自律監(jiān)管結(jié)合，有助于形成我國(guó)資本市場(chǎng)中小投資者保護(hù)的新格局,。

然而,，由于缺乏全面系統(tǒng)的法律制度安排，地位相對(duì)較弱的證券公益性維權(quán)組織仍面臨中小投資者參與意愿不足,、部分上市公司不予配合等問題,，持股行權(quán)動(dòng)作也常常遭到“地方保護(hù)主義”阻礙。

陳潔等多位專家建議,，可在證券法中設(shè)置專章規(guī)范投資者保護(hù),，同時(shí)對(duì)中小投資者維權(quán)組織的設(shè)立目的,、管理主體、法定職責(zé)以及糾紛解決機(jī)制等進(jìn)行原則性規(guī)定,。

投資者保護(hù)力度不足的現(xiàn)狀下,，通過修法為“代言”中小股東的公益性維權(quán)組織賦予適當(dāng)?shù)姆傻匚缓拓?zé)任權(quán)利，或可成為診治沉疴的一劑“良藥”,。

事實(shí)上,，對(duì)于漸行漸近的證券法修訂草案二審，市場(chǎng)參與各方的態(tài)度樂觀而理性,。在他們看來,，證券法的修訂不可能十全十美，不應(yīng)求全責(zé)備,，而應(yīng)求同存異,。